板卡三雄之一 – 微星(2377),近期股價從高點下跌超過30%,是公司產品競爭力發生了問題嗎?

微星封面

最近PC、NB的市場成長動能趨緩,不少相關個股股價反應劇烈,顯示卡更是受到加密貨幣下跌的影響,但是我認為建立於加密貨幣上的顯示卡市場是很不健康的,因為加密貨幣的價格波動過大。

顯示卡我更在乎它未來其他的市場,除了挖礦、電競之外,還有什麼市場?就讓我們看下去吧!

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微星創辦人-徐祥小故事

幾年前,微星科技沒沒無聞,1998年,它竟一躍成為「業績成長最快」的主機板業者。在一本初衷並持續改進品質的堅持下,微星的進步,連李登輝總統都看得到。

1998年在主機板市場激烈競爭下,國內第三大主機板業者──微星科技繳出一張漂亮的成績單。
於八家上市、上櫃的主機板業者裡,微星1998年營業收入較前年成長一倍有餘。在前三大主機板業者中勇奪「業績成長最快」的第一名。

談及高成長主因,微星科技董事長兼總經理徐祥表示:「擁有自有產地是很重要的一件事。」
因此從1995年起,開始規劃建廠,96年動工,97年8月14日搬進中和一廠,整個廠房造價新台幣七億元、建地6000坪,人手從新店舊廠的200人。到今天約有1400人。1998年微星產能開始發揮,中和一廠功不可沒。在此之前,微星和其他業者一樣,生產線東拼西湊,在一般工業廠房生產。

直到新廠擴建完成,整體形勢方才蔚然改觀。「1998年初僅月出20萬片主機板,到第四季單月破45萬片,11月單月產量更突破50萬片。」微星科技副總經理盧琪隆表示,產能大增完全歸功於中和一廠在1998年7、8月調整到滿載,八條生產線同時上線,又爭取到許多大廠OEM訂單,因此營收才能成長一倍有餘。

微星對產能擴充積極的態度可說相當大手筆,微星固守本業、屢創佳績,連李登輝總統也時有耳聞。
李登輝從工業局提供的資料得知,微星是一家成長快速、經營穩健的公司;再加上不做業外投資,卻能在不景氣時繳出亮麗的成績,因此特地前去了解營運狀況。
如今儘管前方之路多舛,「微星的原則只是腳踏實地、勤奮做事 。」徐祥有其一貫堅持。

 

公司簡介

微星科技成立於1986 年8 月,為電腦主機板及顯示卡製造領導廠商,原為主機板與PC代工製造廠,2010年啟動轉型布局電競筆電、主機板及顯示卡等相關產品,以自有電競品牌「MSI」行銷全球,為全球前三大主機板、顯示卡製造商。

目前主力產品有主機板、顯示卡以及筆記型電腦,另有IPC及其他消費性產品業務。台灣競爭對手包含國內競爭對手包括華碩(2357 )、技嘉(2376 )、華擎(3515 )。

2019年,公司搶攻AIoT商機,積極研發並推出服務型機器人、IPC工業電腦、雲端整合管理系統等產品線。

 

營業比重

公司以電腦及周邊為主要營收,分別為零組件(顯示卡、主機板)53%、系統(筆電、螢幕、桌電)43%、其他4%。
微星營業比重

微星營業比重

 

銷售地區

以外銷為主,佔比高達97%,內銷僅僅不到3%而已,因此比較受台幣匯率升值影響。
微星銷售地區

生產基地

公司生產基地位於台灣中和、大陸昆山及深圳,其中昆山廠主要生產筆記型電腦及車用電子;
深圳廠主要生產主機板、顯示卡、伺服器主板、桌上型電腦、POS機及消費型電子產品等。

 

展業現況及發展

2020年全球PC市場因疫情帶動居家辦公與遠距學習等需求,整體而言有雙位數的成長。
PC產業隨著上游半導體業者持續發展新技術、電競領域有遊戲大作持續推出、賽事與轉播不斷帶動,內容創作者等客群使用者對高階PC的需求提高,以及AIoT衍生的各項應用均有利於增加相關產品的銷售機會。

1.零組件產品
由於疫情帶動居家辦公與遠距學習需求,2020年全球主機板市場有雙位數的成長。同時隨著全球電競相關產業的蓬勃發展,使用者對於高階電腦運算能力的需求與日俱增,帶動了中高階電競專用主機板與顯示卡的需求。

展望2021年,Intel、AMD與NVIDIA都有相關的新品上市,加上眾多遊戲大作的推陳出新,相信會刺激PC平台使用者進行升級或整組系統更換,同時細分化的需求趨勢將會持續發酵,也會帶動用戶選擇更符合自身需求的產品。綜合這兩大因素,可預期在2021年中、高階電腦市場上,微星主機板與顯示卡將會有更進一步的成長。

2.系統性產品
全球PC市場日趨飽和,但由於疫情帶動居家辦公與遠距學習等需求而進一步成長,不論是桌上型電腦或是筆記性電腦,電競等高階PC已成為各廠商尋求轉型成長的出路。

而在電競相關產業發展方興未艾,眾多業者的投入、各類PC遊戲不斷推出,有利於遊戲與電競市場規模的擴大。

3.伺服器、工業電腦、汽車電子等產品
工業電腦等主要應用在不同產業以及各式各樣的特殊應用,產品設計與功能大多因應不同客戶需求而量身訂做,屬於產品少量而多樣化的商業模式。而客製化和特殊性已帶來較高的毛利,全球工業電腦廠商的平均毛利率都可高達3~4成的水準

IDC資料統計顯示,2020年全球伺服器出貨量預估成長3%,共計1211萬台;2021年出貨量預估成長6%,共計1289萬台。

根據美國Commercial Vehicle Telematics Market的報告分析2020年全球商用車載資通訊市場規模為84.9億美元,預計到2026年將達到145.6億美元,2020~2026年的複合年增長率為9.4%。

 

小科普一下 : 
我們稱的顯示卡其實是由GPU、記憶體、電路板、散熱器等零件組成,當中GPU最為重要,它決定了顯示卡效能的好壞。

AIC就是指NVIDIA根據市場的變化,不斷的調整合作夥伴的陣容,直至最後發展成為AIC( Add-in-Cards親密合作夥伴)
AIB則為AMD的合作夥伴,和NVIDIA一樣,,被命名為AIB(Add-in-Board認證合作夥伴)

AIC、AIB能夠第一時間發布最新的顯卡及數量也會比較多,因此這對於製造商及通路商是一種保障,而微星是AIC也是AIB。

 

 

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微星獲利分析

EPS

微星EPS
1. PC、NB產業在疫情前已為成熟市場了,成長力很明顯不足了,在疫情前營收表現屬穩定。

2. 但疫情後完全改變了微星,WFH的興起,使得PC、NB市場又活絡了起來,再加上電競市場的成長,使得2020年迎來爆發性成長,21Q2更是已經高於20年全年了。

 

月營收

微星月營收
1. 微星在21H1時營收成長爆發,主要是因為20H1疫情影響,基期相對低。

2. 但到了6月後,面對去年高基期的時期,看得出來成長性逐漸在下降了。

 

三率

微星三率
1. 21H1毛利率上升很多,主要是因為疫情帶動了WFH、遠距學習、宅經濟商機,再加上挖礦需求暴增,各產品供需失衡導致漲價,因此毛利率急遽上升。

 

ROE杜邦分析

微星ROE杜邦分析
1. ROE可以反映公司賺錢的效率,也是巴菲特非常看重的一個指標。

2. 20年在淨利率上升的帶動之下,ROE創下近20年的新高;而今年毛利率沒意外會再上升,帶動淨利率的上升,更可帶動了ROE持續向上。
這裡有ROE更詳細的介紹

 

微星財務分析

資產與負債

微星資產
微星資產
1. 「按攤銷後成本衡量之金融資產」是公司的定期存款,可視為現金;「現金」、「應收帳款及票據」、「存貨」、「不動產、廠房及設備」,再加上「使用權資產」共97%,代表公司大部分的資金都用於本業上。
這裡有流動資產更詳細的介紹

微星負債
1. 公司的流動負債遠低於流動資產,公司財務狀況非常健全。

2. 流動負債中大部分都是應付款項,完全沒有借款。
這裡有負債更詳細的介紹

 

存貨

微星存貨
1. 存貨比去年底增加了17%,再去細看存貨的種類是什麼。

2. 增加最多的是原物料,足足增加了快一倍之多,當公司原物料存貨大幅上升時,可代表公司非常看好日後的市場,所以事先備好原物料以防缺料。
這裡有存貨更詳細的介紹

 

經營能力

微星經營能力
1. 微星的經營能力很平穩,唯獨應付帳轉週轉天數有時會因策略性採購而有所增減。

2. 存貨週轉天數、應收帳款周轉天數則是長年穩定,看的出來公司營運很平穩。
這裡有經營能力更詳細的資料

 

償債能力

微星償債能力
1. 負債比在40~55%徘徊,算是比較高了點,但微星都沒有長短期借款,資金壓力相對小了很多。

2. 而流動比跟速動比都可以穩定>100%,償債能力還算安全。

3. 再加上現金週轉天數還算低,處於30~40天之間,因此比較不用擔心資金周轉不良問題。

這裡有償債能力更詳細的介紹

 

自由現金流

微星自由現金流
1. 近5年自由現金流只有18年略有負值之外,其餘自由現金流都非常穩定,代表長期下來有穩定正向的現金流流入公司,比較不用擔心營運週轉問題。

 

股利政策

微星股利政策
1. 微星已經連續26年發放股利了,近年來殖利率約3~4%,實在不太吸引人。

2. 主要是因為近年的分配率下降了一些,不然先前都有5~8%的漂亮殖利率,公司說目的是保留現金作為營運之用

 

企業風險

1.  競爭激烈-資訊產品週期短,由主要供應商主導並影響產品開發,使下游廠商僅能隨著市場之演變或國際大廠之腳步生產同性質商品,容易造成市場削價競爭而難以維持合理利潤,許多同業廠商以降價爭取市場,也使獲利空間縮小。

2. 匯率風險-外銷比重較高產業易受到匯率波動影響,若台幣升值會造成短期內獲利受到影響。

3. 產能不足風險-資通訊持續創新,5G、車用電子及AIoT對於半導體需求持續上升,在全球晶圓產能無法即使擴充下,將會排擠PC用半導體供應。

 

護城河

1. 製造成本優勢 : 不斷引進、更新自動化與智能化設備,提升生產品質及降低成本,使產品良率得以超過99%。

2. 無形資產 : 微星全球前三大主機板、顯示卡製造商,並深耕電競市場,大家想到電競一定會想到微星,不管是電競筆電、顯示卡、主機板,微星在電競市場都佔有一席之地,再加上微星是AIC及AIB,在顯示卡的供應上,較一般供應商充足。

 

微星未來展望

大部分的人談到微星,都是想到電競市場及顯示卡挖 礦市場。

電競市場屬於娛樂產業,我不是很喜歡建立在娛樂上的獲利,因為這不是必須;挖礦市場更是讓我不喜歡了,我不否認它或許是未來的趨勢(但也有可能是個泡沫),去中心化的概念,但以目前加密或幣大起大落的幣值來看,它要成為主流貨幣還有很多的未知數等著去面對,目前更多的是人為操作及政策風險,例如:特斯拉執行長Elon Musk、中國。

因此我看上的是顯示卡其他的應用 : 深度學習邊緣運算

顯示卡

顯示卡其ㄩPU、記憶體、電路板、散熱器等零件組成,當中GPU最為重要,它決定了顯示卡效能的好壞。

GPU全名為Graphics Processing Unit,又稱視覺處理器、圖形顯示卡,屬於AI晶片的一種。一開始是作為專門的 ASIC,負責渲染出2D、3D、VR效果,主要專注於計算機圖形圖像領域,為了加速特定的3D 彩現工作而開發的。
隨著時間過去,這些原本只具備特定功能的引擎變得可程式化且更靈活。雖然它們的主要功能還是遊戲影像以及現金熱門遊戲中愈來愈逼真的視覺效果,但後來人們發現,GPU非常適合併行計算,可以加速現代科學計算,可以用作更為通用的平行處理器並支援各式各樣的用程式。

GPU 可以同時執行多個計算,這使得訓練過程的分佈成為可能,並且可以顯著加速機器學習操作,借助 GPU,可以在不犧牲效率或功率的情況下積累許多使用較少資源的內核。

目前 GPU 執行的工作負載越來越多,例如深度學習與人工智慧 (AI)。 若為有多個神經網路層,或是針對 2D 影像這類大量資料集的深度學習訓練,GPU 或其他加速器便是理想的選擇。
深度學習演算法已適應使用 GPU 加速的方法,效能突飛猛進,進而讓好幾個真實世界的問題的訓練,首度得以付諸實行。

因為GPU可以並行處理運算,不管是機器學習、深度學習,甚至是邊緣運算都非常適合使用GPU來運算,以上都是需要大量資料且不會太複雜的運算。

IDC預估到2023年,全球將有1/4的終端設備將具有邊緣運算AI的功能。邊緣運算AI晶片出貨也將由2019年的3.4億顆,成長到2023年的15億顆,年複合成長率將達到65%。

這裡先大致說了一下概念就好,之後有機會再找時間好好介紹,不管是邊緣運算還是AI晶片,可能說一天一夜都說不清楚吧。

PS.
CPU 適合各式的工作負載,尤其是注重延遲時間或每顆核心的效能的工作負載。CPU 是強大的執行引擎,它會將其較少的核心數量用於個別工作上,並且專注於快速完成各項工作 因此,CPU 適合的工作類型非常多,包括一般計算和資料庫運行。

 

微星與同業表現比較

毛利率可以代表這品牌的定價能力,一樣的東西為什麼消費者願意花比較多錢買呢?這就是品牌價值。

微星毛利率近年來是板卡三雄最低,但是這代表微星在這三家中最差嗎?我倒是不這樣子覺得,我看網路上這三家的顯示卡各有信仰者,挑選也都是依據信仰,看的出來質量上沒有差太多,這也或許意味微星CP值較高呢?

因為我沒有在玩顯示卡,不知道有沒有專業的股友可以分享看看這三家顯示卡的差異實際上大不大呢?
毛利率比較

微星的毛利率最低,但是過去幾年淨利率卻是最高(除了20年華碩),可見微星對於營業費用的控管較佳,微星的業外更是這三雄中比例最低。
淨利率比較

ROE則是可以代表公司的獲利效率,是否能夠有效地替股東賺錢。
微星ROE近年來都是最高,主要原因是因為淨利率及總資產週轉率較高關係。
所以即使微星的毛利率最低,但對於股東而言,它賺錢的效率是最高的。
ROE比較

 

咻客大有寫關於技嘉(2376)的分析文章,有興趣的股友可以參考以下文章 :  
【電競換卡潮 + 挖礦潮來襲!!】 主機板、顯示卡市場火熱 獲利起飛

 

總結

微星時常被拿來跟加密貨幣掛鉤,常常因為加密貨幣的漲跌跟著漲跌,我覺得微星的價值絕對不只於此,相信未來我提到的邊緣運算及深度學習才是它大放異彩的市場。

而電競目前來看算是個穩定成長的市場了,但是在台灣電競發展並不好,主要還是在歐美市場的成長,而微星自有品牌「MSI」深耕電競市場有10年了,也屬市場的佼佼者。

比起以上這些我更期待AIoT商機,服務型機器人、IPC工業電腦、雲端整合管理系統等產品線,而這些產品則是需要以邊緣運算為基礎,才能讓AI、5G、車聯網…等方面更快發展起來。各領域看似毫無相關,背後其實有著密不可分的關聯。

以目前股價127.5來算的話,近4季EPS為15.6,本益比約8.2倍而已,低於低估本益比,但是現在微星的股價是在反映NB、PC後續的需求趨緩以及前陣子加密貨幣的崩跌。
但是真的有那麼慘嗎?從190跌到127.5,跌幅達32%,這是可以去思考的方向。

我把數據都推估給你們了,剩下的計算及判斷就請自行想像囉。

區間低估偏低合理偏高高估
本益比8.711.514.416.218

 

以上單純分享個股資訊,僅供參考,
非提供任何買賣建議,請自行斟酌判斷。

 

 

 

 

 

 

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